2020年一季度可转债、可交债分析报告

截至3月31日，三月市场各大指数跌幅超过4.5%的情况下，中证转债及可交换债指数跌幅不足2%；而在整个一季度在上证综指和沪深300跌幅超9%以及创业板上涨4.1%的分化情况下，这一指数也保持了0.09%的轻微增长，已经实属不易。敬请阅读。

文章来源/微信公众号“高禾投资”

2020年一季度可转债、可交债分析报告

导读

2020年一季度共有49家上市公司进行可转债及可交债发行，规模为508.42亿元。在今年一季度的特殊情况下，转债的“进可攻、退可守”的特点使其具有了较好的抗跌的能力。

截至3月31日，三月市场各大指数跌幅超过4.5%的情况下，中证转债及可交换债指数跌幅不足2%；而在整个一季度在上证综指和沪深300跌幅超9%以及创业板上涨4.1%的分化情况下，这一指数也保持了0.09%的轻微增长，已经实属不易。

债券评级是一个很重要的指标。是对债券发行单位的信用、历史和偿还能力的综合评价。分为AAA, AA+, AA, AA-, A+等级别。级别越高，拿到高收益的概率越高。统计显示，近三年可转债上市平均收益率中，AAA级平均收益率为11%；AA与AA+为8-9%；而AA-与A+仅为3%。而且，高信用级别的可转债破发概率较低。

一、市场背景及发行情况汇总

2017年，证监会发布对于《上市公司非公开发行股票实施细则》相关修改后，定向增发相关政策逐步严格，可转债作为监管相对鼓励的方向，成为了上市公司再融资一种较为主流的方式，可转债市场一改从前边缘化的位置，引来了一轮发展浪潮。

在政策扶持下，2018年共有77家上市公司发行了可转债，较2017年23家增加了3倍有余，发行总规模也达到了千亿级以上。直至2019年，发行公司达到106家，规模接近2500亿元，转债市场火爆，参与的投资者也越来越多。

2020年2月14日，证监会对于细则修改落实，再融资新规正式落地。此次再融资制度修订是证监会近年持续完善再融资市场化机制、增强资本市场服务实体经济能力、深化金融供给侧结构性改革的重要措施。政策倾向于再融资松绑，尤其是定增发行条件的宽松，可转债市场可能会面临部分影响。

2020年一季度共有49家上市公司进行可转债及可交债发行，规模为508.42亿元。在今年一季度的特殊情况下，转债的“进可攻、退可守”的特点使其具有了较好的抗跌的能力。

截至3月31日，三月市场各大指数跌幅超过4.5%的情况下，中证转债及可交换债指数跌幅不足2%；而在整个一季度在上证综指和沪深300跌幅超9%以及创业板上涨4.1%的分化情况下，这一指数也保持了0.09%的轻微增长，已经实属不易。

3月以来，转债成交量大幅上涨，日均成交额从1-2月的100亿元左右增加至3月的485亿元，可转债市场游资炒作的痕迹越来越明显。

3月20日，上交所与深交所均表示将可转债的交易情况纳入重点监控范围，对影响市场正常交易秩序，误导投资者交易决策的异常交易行为及时实施自律监管。强化监管后，可转债成交量虽有所下降，但仍远高于此前水平。

因此，总体来看，转债流动性的大幅提升，不仅仅是游资炒作的结果，更是整体市场投资者和参与度持续提升导致的。

在一季度发布的相关债券发行预案中，共涉及到95家上市公司，相关规模达到近950亿元，其中20家公司预案已经经由发审委通过。

二、可转债、可交债市场特征分析

（一）一季度已完成发行情况总结

发行规模区间分布

对一季度已完成的49只可转债及可交债进行发行规模区间分布统计，情况如下：

从图中可以看出，上市公司更倾向于进行数千万至五亿元的小规模债券发行，发行总规模为509.42亿元，平均规模为10.38亿元。

主要原因是发行主体当中，民营和中小市值的公司较多，可转债发行受到累计债券发行余额（不超过净资产40%）和资产负债率（不超过70%）的双重限制。

因此，上市公司可转债的发行规模，相对定增总体规模要小很多，这或许也能解释，即使2018-2019年可转债大发展，还是只有2000-3000亿的规模体量，为何监管不得不重启定增这一再融资工具的原因。

票面利率、补偿利率

对于已有的37只可转债利率数据进行分析，可以看出除必创定转票面利率为0.01%外，其余转债票面利率分别处于0.2%-0.5%的水平，差别不大，平均票面利率为0.4%。

而对于补偿利率，作为投资者持有的时间成本的补偿，对于不同公司有不同的水平，其中以久吾转债补偿利率最高为5.02%，最低为东财转2，只有1.75%。

这意味着当正股势态过于低迷最终投资者不进行转股，以债券形式持有期满后的平均收益率甚至远低于同期存款。一季度发行的可转债的补偿利率平均值为2.95%，处于正常水平。

对于可交债，其利率特征存在一些变化，首先其票面利率变化范围较大，其次，可交债可不规定补偿利率，此时会有较高的票面利率，如20华夏EB。

信用等级、评估机构

对已有评级的38只可转债及可交债进行统计，可发现一季度发行的可转债更多的集中在A+级与AA级，AA+级数量较少；可交债评级情况较好，均为AAA或AA级。评级则主要由上海新世纪资信评估投资服务有限公司和联合信用评级有限公司（天津）完成。

债券评级是一个很重要的指标。是对债券发行单位的信用、历史和偿还能力的综合评价。分为AAA, AA+, AA, AA-, A+等级别。级别越高，拿到高收益的概率越高。统计显示，近三年可转债上市平均收益率中，AAA级平均收益率为11%；AA与AA+为8-9%；而AA-与A+仅为3%。而且，高信用级别的可转债破发概率较低。

主承销商

对于债券承销机构进行统计，中信证券共计参与6家上市公司债券发行事项，位居榜首，其中2家为单独参与发行，4家为联合参与发行。中信建投位居第二，共计参与5家上市公司债券发行，但其独自参与完成的共有3家上市公司。

行业分布

将一季度已发行以及预案过程中的可转债及可交债涉及行业进行综合统计，共涉及143家上市公司，具体情况如下：

在涉及到的20个行业中，相关行业数量排名前三的分别是资本货物、材料、技术硬件与设备行业，发债规模最大的是材料业，近390亿的数额，达到了一季度发行及预案的四分之一。

这些行业大致可被分为：周期类行业、泛消费类行业、金融类行业、TMT及其他行业。面对全球疫情严峻的大环境情况，预计相关债券的行业倾向还将持续。

发行公司性质

通过对发行机构性质进行统计，可以看出目前可转债市场发行大多为民营企业，国有企业参与较少。由于国有企业在可转债发行方面需要进行的相关流程较为复杂，且可能涉及到之后的转股操作，因此，不是国有企业的首选融资方式。

（二）一季度新增预案情况总结

方案进度

对于一季度提出预案的95只债券，其方案进度统计如下：

根据统计可以看出，一季度预案的相关可转债大部分进展顺利，自董事会预案公布后，至股东大会通过平均需要37日，至发审委通过平均需要232日，最终证监会核准平均需267日。

发行预案规模区间分布

可以看出一季度债券预案发行规模较已完成项目规模相比有所扩大，总规模为949.47亿元，其中更多的集中在5亿-10亿元，但是由于大规模发债的公司减少，上市公司平均发债额有所降低，平均为9.99亿元。

主承销商

在对预案中关于拟承销商情况进行统计可以看出，中信证券仍旧是上市公司选择的主要承销机构，共有6家可转债选择通过中信证券独自发行。其后为东兴证券，拟独自进行4家可转债的发行。排第三位的仍旧是国泰君安，共有3家上市公司选择。

来源：Wind、高禾投资研究中心

行业分布

通过分析可以发现，与一季度已发行的债券相比，预案在行业上倾向除食品行业规模大幅降低外没有过大改变，考虑原因为行业具有一定周期性且当前特殊情况影响。同时可以发现，尽管银行业只有苏州银行一家公司预案发行，但其规模排在第四位，为50亿元。

三、市场未来展望

市场热度将会持续升温

2020年一季度，尤其是3月份，转债市场在宏观行情震荡难测的情况下得到了大量关注，火爆异常。

目前一季度累计成交额已经接近9000亿元，与2019年全年也仅有1.2万亿成交额比较，今年的可转债以及可交债市场将会因其门槛低、操作简单、抗跌跟涨等优势继续保持火热状态。

个人投资者比例持续上升

2020年一季度，可转债打新平均收益率达20.1%，相关投资者也由原先的以机构方为主转向了更多的个人投资者参与，一季度网上平均申购户数为394.5万户，平均中签率为0.008%，而2019年网上平均申购户数为92.9万户，平均中签率为0.045%，因此在未来，个人投资者在市场中的影响将逐步上升。

监管力度增强，投资难度增大

从目前的数据来看，3月份可转债的平均涨幅为4.4%，以泰晶转债135.76%和横河转债99.40%为首，涨幅超过60%的可转债已有十余只。这意味着市场上出现了一些背离正股价格走势的转债，并且存在着有明显炒作意图、价格波动剧烈的债券，因此引起了交易所的注意。在相关介入下，市场预期会明显降温，而这会为投资者的选择加大难度。

同时尽管对于一季度发行的可转债，上市首日的平均涨幅平均接近21%，即使涨幅最小的新债上市首日收盘涨幅也超过了6.5%；其中正元转债在上市首日的涨幅高达38.39%。因此，可转债打新仍是个人投资者的主要收益策略与途径之一。面对风险较低的高收益，投资者参与热情高涨，因此对债转发售的网上中签率进行统计，平均中签率为0.0133%，除去概率较高的东财转2后，平均中签率不足0.01%。其中最低的为天目转债，仅为0.0009%。因此尽管回报丰厚，中签难度仍然是投资者面对的一大障碍。

可转债打新固然是对于大部分投资者适用的策略，然而目前的中签率过低是转债投资的较大问题。实际上，由于可转债在债性和股性方面的特征，以及其复杂的条款结构，对于市场中大部分没有专业只是和炒作风险抵御能力的参与者来说，很难做到有效的筛选。因此我们推荐参与打新的投资者在中签后收益达到预期时可以尽快进行交易，不必等待130元的高位而增加自身持有的相关风险。